来历：21世纪经济报导

记者：张敏

2023年5月，当万达商管赴港上市的招股书再度掉效、对赌和谈带来的债权压顶之时，不晓得王健林是不是为昔时退市的意气之举感应一丝追悔。

2015年7月3日，在港上市仅7个月的万达贸易召开董事会会议，决议待股东年夜会核准后，将向监管部分建议申请A股刊行。对回A的缘由，万达团体董事长王健林认为，喷鼻港本钱市场的估值逻辑，没法真正权衡万达的价值。2016年9月，万达贸易从港股退市。

尔后，万达贸易履历了申请回A、世纪出售、引进战投、撤回申请、准备赴港的艰巨过程。再度申请赴港上市的公司，也酿成更具轻资产特点的万达商管。但因为各类缘由，至今的近7年里，万达商管一直无缘本钱市场。

年夜连万达团体是中国最年夜的贸易地产开辟商与运营商，万达商管则是团体旗下最焦点的资产之一，担任万达旗下470多座万达广场和130余家酒店的运营和治理。将这块焦点资产运作上市，并使其价值在本钱市场充实表现，既是王健林的宿愿，现在仿佛也关乎万达的存亡。

为准备从头赴港上市，万达与浩繁计谋投资者签定了入股和谈，此中很多和谈含有对赌条目。此中，本年5月8日是第一个还款节点，若没法在此之前上市，万达需要提早了偿13亿美元的三笔离岸贷款。12月为第二个节点，此时万达需向投资者付出约300亿元的股权回购款。

因为上市受阻，债权压力正在逼近。

作为应对，客岁末，万达就动手启动区域整合，近期则拉开了裁人与降薪的年夜幕。同时还动静称，万达经由过程与机构洽商，将第一个节点部门金钱的还款日期进行延后。

分开本钱市场的七年里，万达历经沉浮，上市“初心”依然不改。但此时，引诱最先酿成圈套，投资者的撑持也渐成承担。万达若何应对，才能追回这“掉去的七年”？

纠葛

万达与本钱市场的纠葛由来已久。

2005年，喷鼻港REITs（房地产投资信任基金）上市年夜门开启，万达与Australia麦格理银行商定合伙成立贸易治理公司，将万达9家贸易广场打包到境外刊行REITs，估计召募资金在10亿美元以上。昔时年末，万达REITs招股文件在喷鼻港获经由过程。

但在2006年7月，相关部委发布严酷限制境外公司收购内地物业的“171号文件”，万达REITs打算被迫搁浅。随后，王健林打算去喷鼻港红筹上市，但这一渠道随后也无疾而终。

王健林后来在公然演讲中说起此事，感应十分悔怨。他暗示，2006年本无机会在喷鼻港红筹上市，并找了JP摩根、摩根士丹利等投行。但被麦格理“忽悠”以后，错过了最好的机遇。

2007年，王健林打算让万达在A股上市。具体时候表为，2009年12月-2010年2月，完成上市教导和教导验收；2010年1月-3月，完成招股仿单等上市申报材料；2010年3月-5月，申报上市材料，经由过程证监会刊行审核；2010年6月，在A股挂牌上市。

虽然证监会在2010年受理了申请，但随之而来的楼市调控，使得万达上市的尽力再度搁浅。不得已之下，王健林再度将眼光转向喷鼻港本钱市场。

颠末持久而周密的预备，万达贸易终究在2014年12月23日登岸港交所，并成为昔时港交所范围最年夜的IPO。但上市首日，万达贸易的股票就遭受破发。在港上市的600多天中，万达贸易的股价有对折时候低在刊行价。

对此，时任万达团体副总裁兼财政总监的刘朝晖曾暗示，因为时候限制和万达贸易营业板块的多元复杂性，泛博投资者对公司的领会相对不敷，是以股价表示其实不尽如人意。王健林的注释更加间接：万达的价值被严峻低估。

万达在港上市的资产很是重大，虽以运营性物业为主，但轻重连系的搭配使得喷鼻港本钱市场将其定位为房地产开辟商而非运营商，从而疏忽了其运营价值。后者恰是王健林引觉得傲的本钱。且在那时的喷鼻港本钱市场，中国内地企业的估值遍及低在喷鼻港当地企业，也低在在内地上市的同类企业。

2015年9月，万达贸易向中国证监会递交招股书，正式开启回A之路。万达的拟上市资产以商场(包括商场治理运营)、酒店(包括酒店治理运营)和文旅项目三类为主，一样是轻重搭配，一样有着稠密的房地产属性。

2017年，万达仍在A股苦苦列队，一场活动性危机率先降临。为应对危机，昔时7月19日，万达贸易以637.5亿元的价格，将13个文旅项目91%的股权、77家城市酒店的全数股权，别离售予融创和富力。这是那时房地产史上最年夜范围的一笔买卖，也被称为“世纪买卖”。

“断臂求生”后，万达最先当真推动轻资产计谋。2018年1月，腾讯、苏宁、京东、融创公布将投资340亿元，收购万达贸易喷鼻港H股退市时引入的投资人持有的约14%股分。同时，万达贸易公布将改名为万达商管团体，退出房地产开辟营业。万达商管同样成为轻资产公司，并谋求在A股上市。

2021年3月，万达公布撤回A股IPO申请。同年10月21日，珠海万达商管在港交所初次递交招股书，以轻资产为主体，开启第三次赴港上市之路。

价格

上市是本钱的游戏。

在中国商界，万达的品牌价值和王健林的号令力，能对各路本钱发生足够的吸引力。且浸淫商界多年的王健林，早已成立了一个重大的“伴侣圈”。

万达贸易在2014年底在港上市时，张年夜中、马蔚华、胡葆森、卢志强、蒋锡培、董明珠、冯军等一众贸易年夜佬就曾前来捧场，此中很多人作为投资者，在这笔买卖中年夜赚了一笔。

当王健林决议从港股退市时，此中的一个考量就是对伴侣的报答。“我做了良多的行业，良多伴侣随着我一路投资，每单赚着很高兴，独一这一单，随着我的伴侣亏钱了。这是很主要的一点，不克不及对不起我的伴侣和股东。所以我们必然要私有化。”

在私有化中，王健林对伴侣很是激昂大方。万达贸易的要约收购价为每股H股现金52.80港元，比IPO订价上浮10%，比通知布告前最初一个买卖日的收盘价溢价约44.5%。

那时，王健林对回A上市布满决定信念。按照2016年万达贸易私有化项目书，万达贸易打算在2018年8月31日前完成上市，假如在退市满两年或2018年8月31日之前未能在内田主板市场上市，万达团体将回购全数股分，并向投资者付出12%和10%不等的利钱。

但波折很快呈现。

2018年年头，万达目睹如期回A无望，因而引入腾讯、苏宁、京东、融创实时接盘。“四巨子”一样签下对赌和谈，要求需在2023年10月前上市，和谈还对万达商管有净利润的要求。但据王健林在内部会议上的说法，该和谈并没有回购包管。

虽然如斯，王健林对万达商管的上市依然迫切。在万达团体2019年年会上，王健林就暗示，2020年将“全力鞭策万达方针公司上市”。第二年，王健林又提出了这一要求。

尔后，A股列队仍然遥遥无期，苏宁、融创也因本身缘由前后退出。万达一边从头计划上市策略，一边追求替换者。2021年3月，在公布撤回A股上市申请的同时，珠海万达商管成立。9月，珠海万达商管与22家投资者签定了股分让渡和谈。三年前驰援过万达的“四巨子”，现在只剩腾讯一家，新投资者则包罗珠海国资委、碧桂园、中信、蚂蚁金服、招商局、华平投资、郑裕彤家族等。

此时，王健林已决议重回港股。据公然消息，在此次Pre-IPO轮融资中，珠海万达商管共募资468亿港元。但与前次的“江湖济急”分歧，王健林的“伴侣们”仍是给本身上了一道“平安阀”。和谈中有两个主要的对赌条目：万达许诺2021年至2023年现实净利润别离不低在51.9亿元、74.3亿元和94.6亿元；万达需在2023年末前完成上市，不然要向投资者付出股权回购款。

2023年3月，证监会在一份相关发债的询问函中流露了此中细节，“若不克不及在2023年末成功上市，刊行人（年夜连万达商管，持有珠海万达商管70%股分）需向上市前投资者付出约300亿元股权回购款。”而据一份外资机构的陈述，若没法在本年5月前上市，万达需向境外投资者约13亿美元的三笔离岸按期贷款，付款刻日为5月8日。

危墙

按照港交所划定，招股书的有用期为六个月。自2021年10月21日初次递表至今，万达的招股书已第三次掉效。

对万达来讲，从头递交招股书，只是一个法式问题。但此举传送出的旌旗灯号使人耽忧：上市继续受阻，公司的坚苦将会加重。

最近几年来，万达虽在推动轻资产计谋，但因为连结着较快的扩大速度，资金链依然承受着不小的压力。比来三年，万达广场的新开业数目别离到达45座、51座、55座。至2022年底，累计开业万达广场473个，治理贸易面积6556万平方米；在建万达广场187个，贸易面积2195万平方米。

近期，年夜连万达商管表露了2022年债券陈述。截止2022年期末，公司总欠债2988.76亿元。此中，短时间告贷余额50.46亿元，同比增添948.74%；一年内到期的非活动欠债为687.67亿元，同比增加304.12%。

同期，年夜连万达商管的现金和现金等价物余额仅为196亿元，短时间偿债能力堪忧，更遑论向投资者付出股权回购款。

近几年，万达的融资环境也不尽人意。证监会在前述询问函中暗示，“近三年和一期，刊行人筹资勾当发生的现金流量净额别离为-245亿元、-320亿元、-113亿元和-182亿元。”

从2022年末最先，万达内部就满盈着一种危机感。万达团体一位员工向21世纪经济报导暗示，客岁底就有传言称，公司将对南区和北区两年夜区域进行整合，对被优化的人员，依照“N+1”的尺度进行补偿。但该政策并未年夜范围履行。

该人士流露，2023年头，一些城市公司最先降薪和裁人，部门公司与员工从头签定合同，提高绩效比例，并按照房钱收缴率、收入等查核方针进行发放，有员工将其解读为变相降薪。4月，万达发出通知，“对各级单元姑且超编人员进行优化、调剂，不留冗员；年夜区本部、城市公司削减贮备人员。”“对年度净房钱收益小在300万的广场，加年夜人力行政费用优化。”

为应对危机，本年2月，万达前后与哈尔滨银行、华夏银行签订合作和谈。3月，王健林会面了盛京银行代董事长沈国勇。同时，王健林还经由过程质押所持有的万达酒店股分、减持万达片子股票来获得资金。

本年1-2月，年夜连万达商管还刊行了两笔合计7亿美元的境外债，但本钱到达11%，且在近期被投资者年夜量兜售，申明融资难度正在加年夜。

IPG中国首席经济学家柏文喜认为，要减缓资金压力，最好的法子是万达商管能如期上市。

但在此之前，万达先要处置需在5月8日了偿的三笔13亿美元贷款。近日有动静称，颠末协商，三分之一的参贷行赞成宽免这一条目，商定的上市日期延期为2023年11月30日，压力推到半年以后。但截至记者发稿时，万达并未向21世纪经济报导确认这一动静。

对招股书掉效一事，万达在4月末回应称，上市申请材料掉效其实不影响公司在喷鼻港联交所的上市历程，公司会尽快按喷鼻港联交所要求更新提交申报材料，今朝上市进展正有序推动。

柏文喜暗示，就企业根基前提和上市法式而言，万达商管合适注册制的港交所准入尺度。只需能获得“亨衢条”，剩下的就是时候问题。他认为，即便不克不及如期上市，投资机构更多会在好处最年夜化和价格、风险最小化之间进行均衡，未必会启动行使对赌条目所付与的权力。

但并不是所有人都如斯乐不雅。前述万达员工认为，就资金压力而言，此次万达面对的挑战其实不比2017年小。鉴在当前的并购市场情势，经由过程出售项目来求生的难度还要甚在以往。今朝来看，万达仿佛只要上市一条路可走。

颠末7年的尽力，万达与本钱市场的距离，只剩下最初7个月。

（练习生黄俊钧对本文亦有进献）

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